9月数据环比下降符合预期，同比08 年改善空间较大。经过7、8 月旺季需求强劲增长后，9 月客运环比有所回落，但同比08 年改善空间较大，据初步统计9 月1 至15 日，客座率同比上升了1%左右，而票价上升了近10%；对比历史最旺的07 年同期票价下滑了6%，客座率也下滑了6 个点，今年客座率为73%，07 年客座率为78%。其中客座率比07 年逊色的原因除需求相对不足因素外，运力投放在近期旺季时增长较快也是重要原因。
10月黄金周有望超预期。由于今年长假较长、双节集中以及前期受抑制因素影响，国家旅游局预测黄金周期间的客流将超过2 亿人次，同比增长13%，其中出境客为600 多万。我们预计9 月下旬开始，航空行业又将迎来“量价齐升”局面，而且从目前旅游需求情况来看，有望超行业预期。
今年年底前国际航线将延续复苏趋势。近期公司的东南亚航线和美国航线表现较强，澳大利亚航线和欧洲航线预计年底前有所复苏。公司判断由于美国消费复苏缓慢而商业房产前景不明，美国真正复苏至少要到明年年底，今年年底前预计国际航线将是延续复苏趋势，但斜率不会太高。而据IATA 在9 月中旬最新预测，09 年全球行业将亏损110 亿美元，今年客运量将减少4%，货运下滑14%，这个数据实际已比6 月时的预测有了回升，6 月IATA 预计客运今年客运下降8%，主要原因是中国市场表现远超预期。同时IATA 预计明年全球客运量增长3.2%，货运增长5%，客运票价回升1.1%，货运价格回升0.9%，全行业亏损32 亿美元。
近期表现旺盛的市场主要是北京、深圳等传统商务航线，内蒙古、四川和云南等西部旅游航线以及二线城市。新疆市场受“7.5 事件”影响下滑较大，据了解传统上在6 至9 月旺季期间，新疆区域贡献的利润占同期全国利润10%左右；武汉市场目前市场秩序稳定但竞争仍然激烈，8 月份武汉地区行业当月总收入增长65%，南航增长了60%，其中东航新投放了3 架至16 架飞机，南航目前在20 架左右，市场份额最大。
两岸正式直航后客座率有所下滑，仍看好该航线的盈利性。目前两岸直航共有航班单向135 班（即双向270 班，其中货运双向28 班），南航共有单向27 班客运和5 班货运，与东航基本持平，东航单向29 班客运和3 班货运。据了解，在未定期化前，南航在该航线上的客座率达到87%，而定班后客座率下滑到70%左右，由于该航线需求潜力巨大，我们仍然十分看好该航线的盈利前景。
预计明年客运需求仍将乐观。由于人口红利和消费升级等因素仍然存在，明后年航空需求仍然会出现持续性增长，公司预计仍然是国内需求带动，初步判断明年全行业增长将在10%至15%，而南航相对行业增速上会低于2 至3 个百分点。预计明年运力投放座位数增长将在6%左右。今年南航全年新增飞机35 架，座位数增长4%，明年预计飞机退租7 架，新增和经营性租赁50 架左右，座位数增长预计在6%－7%。同时由于明年是“十二五规划”的开局，目前南航已经公告了A380 推迟交付，而B787 也将被国内航空公司推迟，我们预计明年全行业的座位数增长不会超过9%，但是2011 年后行业供给压力将加大。
公司目前负债结构中美元负债比例升至76%左右。公司中报显示负债率为89%，据了解公司负债中美元货种的比例比去年底75%稍有上升至76%，我们预计今年年底或明年，人民币升值预期有望升温，公司在航空公司中美元负债比例最大，受益较大，而公司中报披露外汇敏感性分析表明，人民币兑换美元的汇率每升值1%，公司净利润将增加3 亿元。
国庆后燃油附加费恢复预期加大。9 月初国内燃油出厂上调300 元至5070 元/吨，而未来国际油价趋于上升的可能性较大，公司预计如果燃油消耗量不变，燃油价格每吨上升1 美元，成本增加1100 万人民币，因此油价上涨压力仍然存在，尤其是对南航这种没有做燃油套保的公司来说压力更大，我们预计国庆后燃油附加费恢复的可能性较大，恢复力度可能会稍低于航空公司前期上报的方案。公司董事长司献民前期接受媒体采访也提出了若有合适时机，南航有可能重新介入燃油套期保值交易，这也将会是公司对抗油价上涨的重要措施。
维持强烈推荐评级，暂不调整盈利预测。我们认为相对国航来说，南航受季节性调节的波动特征更明显，四季度国内航线将进入淡季，而国航通过国际航线，比如澳大利亚航线等有望弥补，短期来看四季度南航的经营受到的影响较大，但南航国内航线占比最大，基于对国内航线的看好，公司仍然是行业投资的重点之一。我们认为后期国内航线持续增长和国际航线恢复是公司基本面的重要支撑，而十一黄金周井喷、燃油附加费恢复以及人民币升值预期等有望成为短期催化剂。
风险因素：目前航空最大的风险是系统性的市场下调，以及突发性事件致航空求下降以及航油价格快速上涨等。
